- 信用収縮と景気対策
今回の不況は銀行の信用収縮が原因とする意見があるがこれは間違いである。不況はバブル崩壊後、ずっと続いている。しかし少なくとも昨年までは銀行の貸し渋りも、不動産がらみを除けばそれほど目立ったものではなかった。つまり銀行の貸し渋りが始まる前から景気は悪かったのであり、不況を金融面のみから説明するには無理がある。現在においても、有力企業は資金を資本市場から直接調達することができる。また、最有力な企業群には借入金そのものがないのである。
景気を大きく左右するものとして、設備投資と住宅投資がある。両者とも大きく落ち込み、景気の足を引っぱっているが、現在のところ両者の落ち込みは、ともに銀行の貸し渋りが決定的要因とはなっていない。たしかに中小企業の設備投資の減少は「銀行の貸し渋り」が大きい要因として考えられるが、設備投資額全体で大きな比重を占める大企業の設備投資動向に、決定的な影響を与えているわけではない。大企業が投資を減少させているのはズバリ需要が大幅に減少しているからである。一方、住宅建設の大幅な減少も「銀行の貸し渋り」が影響していることはない。国の「住宅金融公庫」の融資枠は全部消化されていなく、むしろ金利が市中金利より高いため繰り上げ返済されているほどである。銀行も住宅融資については、担保さえ確保されていれば、新規あろうと借り換えであろうと今のところ応じている。住宅投資の減少の理由は、本誌でも何度となく取り上げたように「銀行の貸し渋り」ではなく別にある。このように「銀行の貸し渋り」はこれまではそれほど実体経済に大きな影響を与えてきたわけではない。また逆にこのことは、かりに「銀行の貸し渋り」が解決してもあまり景気を良くする要因にはならないことを意味している。
ところが今回の「長銀の実質破綻」に見られるような金融不安が、いよいよ実体経済にも大きく影響し始めると思われるのである。局面が変わりつつあるのである。まず社会全体への心理的効果が挙げられるが、これについてはここでは取り敢えずこれ以上の言及を省略する。これを除き、筆者は、信用収縮が及ぼす実体経済への悪影響を二つの経路で考えている。一つは金融機関の不良債権処理に伴う企業倒産の増加による悪影響であり、もう一つは経済全体の信用収縮による企業活動の阻害である。前者は失業者の増加などによる所得の減少とそれに伴う消費や投資の減少であるが、これは理解しやすい。一方、経済全体の信用収縮による経済への悪影響は多少説明が要する。これまでも信用の収縮は起こっていた。中堅ゼネコンや担保資産のない中小企業に対してである。ゼネコンに対しては資材の納入に際して「現金取引」を要求したり、中小企業に対する銀行の融資姿勢が厳しくなっていることである。このような信用収縮がこれまでより大きな規模で起こる可能性があることである。国は十分と言えないが、ゼネコンに対して公共事業に関して前渡金などで対処し、中小企業には政府系の金融機関の融資の拡充や信用保証額の増加で対処している。
しかし中小企業だけではなく、かなり大きな規模の企業や企業グループへのさらなる信用収縮が現実となれば、とんでもない事態が現実となるのである。信用不安が囁かれている企業名や企業グループ名が週間誌で話題になっている。本誌はそのような情報に言及しないが、一般的に借入金が大きな企業は苦しいはずである。特にバブル崩壊後、金利安を理由に借入金を増やし、事業を拡大した企業がピンチと言える。これらの企業は景気の回復を念頭に設備投資を増やしたが、裏目に出たのである。資産価格の下落も止まらず、この点でもマイナスを増やしたのである。筆者は、表面的な金利は低下したが、資産価値も下落したため、実質金利は決して低下していないことが見落とされていたと考えている。
筆者が注目していることの一つが、来月中旬に予定されている「拓銀の北洋銀行への最終的な営業譲渡」である。悪いと言われている北海道経済も、まだ最悪ではないと以前本誌で述べたが、来月以降に本当に悪くなる可能性があるのである。拓銀の持っていた灰色債権のうちどれだけが北洋銀行に引き継がれるかである。これによっては、銀行取引から見放された企業が倒産の憂き目に会うケースが続出することが予想されるのである。これは、今後問題となろう長銀の灰色債権の処理の試金石となる。状況によってはすぐにでも長銀の取引先への資金繰りに多大の影響を与えることが考えられるのである。長銀の場合にはかなり全国的な企業との取引も多いため、影響も全国的になりうる。
信用収縮がこれ以上進むと、意外なところにも影響が考えられるのである。筆者は、政府がこれから行なう景気対策の効果が信用収縮でかなり減殺される事態を予想している。一般に公共投資などの財政政策を行なった結果の経済効果を乗数効果と言われるが、厳密には本来の乗数効果に誘発投資などの効果を加えたものである。公共投資が行なわれ、失業者が職を得、所得を得た結果、消費が増えるような循環的な経済効果は乗数効果である。一方、公共投資が行なわれた結果、需要が増え、これに応じて企業が設備投資を行なうことが同時に起こる。これが誘発投資である。しかし資本の蓄積が大きくなるとこの効果は小さくなる。この効果は日本においても以前に比べ小さくなっている。多少需要が増えても新たな設備投資を積極的に行なわなくなっているのである。設備投資にはさらに信用収縮が阻害要因として浮上してきたのである。つまり「公共投資」や「減税」を行なっても、以前のような波及効果の大きさを期待できないのである。したがって今後の財政政策にはこの減殺効果を考慮して、景気対策の規模を大きくする必要があると同時に金融システムの修復を行ない、少なくともこれ以上の信用収縮の動きを止めることが必要である。
- 信用収縮を招いた三幕の「掟破り」
金融機関の間には独特の「掟」がある。金融機関は日々の資金調節を金融機関同士で行なっている。資金余剰な金融機関が資金を出し、不足している金融機関がそれを調達するのである。そして資金の需給を反映してその取引金利は日々変動している。日銀は、資金の供給や吸収を行って、この市場全体を管轄している。「掟」は金融機関同士の取引は絶対に決済することである。これが果たされなかったら金融機関同士の資金の融通は成り立たないのである。以前は担保が必要だったコール市場も今日では無担保が通常である。金融機関が破綻する場合にも、まずこの融通している資金を決済してから整理されることになる。したがってこの保証があって、どの金融機関も金利を払えば自由にこの市場から不足する資金を調達することができた。
ところが最近は状況が一変しているのである。高い金利を提示してもなかなか資金が調達できない金融機関が出ているのである。この状況は外部からなかなか窺い知れない事柄である。人によってはこれを「静かな取り付け」と表現している。大手の銀行でもいつ自分達が同じ立場に立たされるか分からない。国会では今「何パーセントの自己資本比率があれば健全か」と言う意味のない議論を行なっている。たとえ十分な自己資本比率があっても、何時でも必要資金が調達できない事態がありうるのである。そのため大手銀行はこのような事態に備え、手持ち資金を異常に増やす行動に走る可能性がある。このことは一段の信用収縮に拍車をかける結果となる。今、金融機関の間には疑心暗鬼が蔓延しているのである。
金融機関の間では、この「掟」が本体だけではなく系列金融機関にも拡大して解釈されていた。つまり「あのノンバンクは何々銀行の系列であるから安心」と言うわけである。たとえそのノンバンクが破綻する場合にも親銀行もしくは母体行と言われるところが最終的責任を持つものと考えられていたのであり、それが「掟」であった。ところがこの「掟」が簡単に破られる事態が発生したのである。
本来なら第一幕から説明すべきであるが、影響力の大きさから、第二幕から話を始める。第二幕は「三洋証券の会社更正法の申請」であった。会社更正法の申請により三洋証券に資金を融通した二つの農協が被害を被ったのである。会社更正法の申請により、金融機関への弁済を優先するようなことはできなくなったのである。三洋証券とそれらの農協とは何の関係もない。金融市場とはそんなものである。まさか短期金融市場で「焦げ付き」が発生することは夢にも思っていなかったはずである。これが戦後初のデフォルトである。会社更正法の申請は大蔵省の指導で行なわれた。経営危機に陥った三洋証券の合併先を探したが、ことごとく話が潰れ、破綻しかなかったのである。問題はその破綻の方法である。なぜ会社更正法と言う法的整理を選んだのか今でも疑問である。それまでも地方銀行や証券会社がいくつか破綻したが、法的整理は行なわなかった。破綻する場合にも金融機関の間の資金の融通は決済されてからであった。つまり「掟」は守られてきたのである。また、「住専」の処理の際には、たしかに母体行が全面的に責任を採ったわけではないが、国が損失をある程度負担し、農林系の負担を軽減することによって辛うじてこの「掟」は守ったのである。
なぜ大蔵省が三洋証券に法的整理適用の方向に持って行ったかについては色々な解説がある。「住専」の処理で世間から非難を受けた大蔵省がより透明性のある処理を行なったと言う話である。特に当時、大蔵省は「金融機関からの接待疑惑」で揺れていた。つまり業界よりの処理がさらなる非難が呼ぶと考えたのである。大蔵省の中でも金融機関の処理については色々な意見があろう。より明瞭性を重視する人々もいる。「あいまいさ」を排し、どちらかと言えば法律で全てを「すっきり」と律しようと言う人々である。彼等はこれまでの護送船団方式に否定的な考えを持っている。ビックバンを推進しようと言う人々にはこの考えが強いであり、むしろこのような考えが大蔵省の主流派となっていたと考えられる。三洋証券への会社更正法の適用は一つの実験であった。しかし、この法律を重視する「すっきり派」の人々は経済への影響を軽視したのである。三洋証券への会社更正法の適用は全くの失敗であった。法的整理を行なうことによってデフォルトが起こることは事前に予想されたことであったが、この実験を進めたいためにこの影響も軽微と考えていたのである。しかし、この法的整理は結果的に「掟破り」であった。これ以降、経営状態の悪い金融機関の市場からの資金調達は極端に難しくなった。またたくまに拓銀や山一証券に波及した。拓銀や山一証券の破綻はこの「掟破り」の三洋証券への会社更正法の適用がきっかけと考えられる。特に山一証券は破綻時点では債務超過ではなかったはずである。運転資金が調達できなかっただけである。山一証券についても会社更正法の適用は検討されたはずであろうが、海外からの資金調達もあり、国際市場にも影響が大きいと考えられ避けられたのであろう。山一証券は自主廃業となり、実験は繰り返されなかったのである。
三洋証券は会社更正法を申請したが、合併先が見つからず、結果的には破産となった。結局、大蔵省は何をやったのかさっぱりわからないのである。「三洋証券への会社更正法の適用」は法律の専門家の極めて「浅はか」な実験であった。これ以降長野証券局長と事務次官は接待疑惑の責任を取って更迭されたが、むしろ筆者は、「三洋証券への会社更正法の適用の実験」の責任を取らされたと考えている。
この事件以降大蔵省も考えを一変させているはずである。長銀への金融安定化資金の導入と言うシナリオ作成に大蔵省も深く係わっていると言うことである。大蔵省もそれだけ現実的になったのである。教条的な「すっきり派」が一掃されたのであろう。ところが政治家に教条的な「すっきり派」が現われたのである。野党はしょうがないとしても、与党自民党にもこの教条的な「すっきり派」が現われたのである。野党と折衝している若手中堅がそうである。とにかく大蔵省にタッチさせないと言うことである。良いアイディアなら誰が作っても採用すべきである。さらに現在は危機的状況である。今こそ対象となっている金融機関自身の意見を取り入れなければ、効果的な金融安定化のシステムができるはずがないのである。筆者は、金融システムが安定するまでは護送船団方式を復活させるべきと考えている。当分の間大蔵省に活躍してもらう他はないと考えるのである。「掟破り」の第一幕と第三幕は次週号で述べたい。
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経済の「あいまいさ」を考えるーーその2
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